1章 金融的混乱＝世界的终结?

世界已不再是平的

在开始写作这本关于当今全球经济新发展的书时，我的内心充满了巨大的挫折感。我在想，究竟是一种什么样的力量使得全球金融体系在前一分钟运作良好，而在接下来的片刻之间，世界就好像已经走到了尽头？信息革命在很短的时间里就把世界经济转变成一台真正的全球财富机器，全球的股票市场也得以飞速发展到前所未有的高度。然而，紧接着股票市场却急转直下。然后就是人们越来越感觉到，他们家庭的抵押借款很快就超出了整个家庭财产的价值。他们发现，他们家庭的所有积蓄—即使他们的现金被放进了原本以为非常安全的货币市场基金—也有可能在一夜之间“灰飞烟灭”。

为了全面了解这个新的全球体系的含义，我开始重新阅读关于全球化的经典书籍—托马斯·弗里德曼的畅销书《世界是平的》。弗里德曼对全球化令人信服的描述主要集中于产品和服务的全球供应链系统。整本书就好像在实施一种“催眠术”—把读者从班加罗尔的印度硅谷带到了中国东北部。弗里德曼的书描述了数字技术如何缩短了国家之间的距离，以及其给全球供应链系统所带来的革命性变化。这种技术的变化也促使全球各个国家的商业人士在商业交往中能够在世界的商业平台上更好地发挥他们的相对优势。作为《纽约时报》享有盛誉的专栏作家，弗里德曼警告，美国的经济必须适应这种变化了的新环境，否则就会出现萎缩。实际上，这本书有很强的历史意义，因为它向世界各个国家的众多读者介绍了这个机会与挑战并存的新世界。

在重新阅读完《世界是平的》一书后，有一天，我在位于华盛顿特区白宫对面的海–亚当斯酒店与一位老朋友—他的名字叫约翰·德普雷，他曾经是美国###党参议员比尔·布拉德利长期的对外政策顾问—共进午餐。“德普雷，”在我们落座之后，我说，“我正在以极其失望的心情探讨全球化问题。坦率地说，从金融市场的角度看，世界不是平的。与创造产品和服务的世界不同，在金融世界中，没有任何发展趋向是直线式的。相反，我们所面临的是持续不断而且无法预料到的断层—各种不确定的迂回曲折常常要求数以百万计的市场参与者时刻保持清醒的头脑。在金融世界中，很少有发展趋向是呈直线式的。”

德普雷—这位60岁的智者坐在那里陷入了沉思。他用手托着下巴，视线从远处的拉斐特公园一直转移到白宫前面的廊柱上。“那么你刚才所说的就是，”他停顿了几秒钟后开始慢吞吞地说道，“世界不是平的；世界是弯曲的。”

“是的，”我回应道，“对金融市场来说，世界是弯曲的。我们看不到任何地平线。结果，我们的视线被限制住了。这就好像我们被迫要穿越危险的弯弯曲曲的山路，而到处是陡峭的山谷，每攀登一步都会危险重重。我们看不到前面所发生的事情。很多事情总是让我们感到吃惊，这也是为什么这个世界已经变成了一个危险的地方。”

就现实背景来说，金融市场一直被一种不确定的、不完全的信息困扰着—它缺少透明度。到处都是投资者和交易者不知道或无法知道的事情。但在新的全球经济体制下，这种“疯狂的”全球流动市场不仅增加了众多的不确定因素，也使得这些不确定因素的关系和相对重要性面临重新调整的局面。

金融市场中出现了很多对投资前景相当乐观的新参与者。好像突然之间，大量的资金开始在全球范围内寻找投资机会。工业化经济体中的银行家、商业人士和政府正在与新兴经济体中的企业人士、初创企业和传统的国有企业展开激烈竞争以吸引这些资金。随着新型证券化债务、夹层投资①以及其他一些疯狂而复杂的金融投资工具的出现，要想在任何时间都能够明了投资进程几乎是不可能的。投资者需要一些新的投资信息以做出正确的决断。但确切地说，这些新的投资信息指的是什么呢？他们能从哪里获得这些信息呢？

金融市场总是在一种信息和分析数据不对等的情况下运作。你所认为或知道的是这种情况，而我所认为或知道的是另外一种情况。但今天的政策制定者和市场交易者必须更多地依靠他们的勇气和本能做出决断。市场的“舞台”越大，风险就会越高，而整个市场体系—由于它的规模和复杂性—也会变得越脆弱。这就好像一座纸牌搭建的房子，任何一个原因都有可能导致房子的坍塌。当然，这一切未必会发生，但当权者和政策制定者需要谨慎应对。他们需要开始认真处理那些以前他们毫不在意的事情。

思考一下，我们真正了解中国经济的发展动向吗？我们知道日本家庭主妇—听起来很奇怪，但她们对世界储蓄资金的流动方向却有着相当大的影响力—头脑中想的是什么吗？对于我们最大的、最值得信任的金融机构，或者说这些机构所采用复杂金融工具的会计分类账目的精确性，我们又有多少了解呢？我们知道今天受“非###国家”政府控制的大量储蓄对全球的长期战略有什么样的影响吗？还有，全球财富的不均衡占有所蕴涵的社会和政治含义是什么呢？

另外，市场明显缺乏关于什么才是最关键问题的导向信息—不论全球化趋向本身是否能够持续下去。受人们对自由流动的资金和产品需求暴涨的影响，全球化的市场正在逐渐升温。令人吃惊的是，最近的《华尔街日报》和美国国家广播公司（NBC）的民意调查显示，超过66%的美国民众，甚至是共和党人，都认为自由贸易正在损害美国的利益。而且，由次贷危机带来的2007年和2008年信用危机所导致的混乱与动荡也没有化解这场矛盾。反全球化运动的最新战斗口号已经在“地平线”上出现了。

“可能最麻烦的是，”当午餐结束的时候我说道，“大多数人缺乏一种历史性的判断视角。他们认为，繁荣时期的出现是理所当然的事情。美国中间年龄段的市场参与者一般出生在20世纪60年代中期，他们没有那种对于70年代经济大萧条和石油短缺时期—这些都发生在我们今天的经济全球化之前—的印象。他们根本不了解我们当前这个令人吃惊的股票市场和充足就业机会背景下的高产能经济世界。很多全球化的支持者都被卷进了一个自我满足的‘旋涡’之中。因此，我们面前的这个世界是一个脆弱的，并且更容易受到政策左右的经济世界。”

“最重要的是，”我对德普雷强调，“政策制定者并没有认识到当前全球金融体系的脆弱性，也没有认识到由金融市场所带来的繁荣局面会因为良好的经济政策和行为—这些政策和行为由立法贯彻实施或者通过对经济的安全调控而得以实施—所带来的出其不意的结果而悄悄消失。今天，我们发现自己正处于一种全球化的金融体系既会对我们国家的福祉有积极影响，又会对我们国家的利益造成威胁的状况之中。”

最后我总结，弗里德曼的书只是精彩地展示了全球化这个命题的第一部分，但这里还有全球化的第二部分—全球化命题的金融部分。比如，让我们看一下次级抵押贷款给我们生活带来的影响，即使位于北极圈附近的挪威的一个小村庄也会面临将来严重的财务问题—因为它的财务经理对花旗集团的一种叫债务抵押债券①的投资产品进行了大量投资。当位于佛罗里达州和加利福尼亚州的房地产市场崩溃时，债务抵押债券就会变得不值钱了，那么这个挪威的小村庄也就不得不关闭幼儿园和老年健康服务中心。

最后我们又把谈话转到了历史方面，我们一致认为关于世界当前的政治、经济和金融困境，并没有什么新的内容。实际上，今天的世界经济与1870~1914年间所出现的综合市场和繁荣局面—著名经济学家约翰·梅纳德·凯恩斯称其为“人类经济发展中的一个特殊事件”—有着惊人的相似之处。当时，社会的经济发展也被持续不断的金融危机所笼罩，但整个经济社会还是出现了繁盛局面。具有讽刺意味的是，今天我们所提的问题和人们在1914年所提的问题是一样的：要想保持全球这种新的、成功的经济发展模式，我们应该如何做呢？危险的政策制定能够使社会的财富创造发生逆转吗？这会带来通货膨胀、通货紧缩还是保护主义的盛行？无法预料的金融危机爆发—在世界还没有为此准备好，而只有采取贸易战、严格的资本控制和其他“以邻为壑”的经济政策的背景下—会给人类带来什么样的灾难？

今天的工业化世界希望中国能够更好地管理其资金运转，但对于中国的具体发展政策的制定来讲，还有很多不确定的因素。全世界都不赞赏美国的预算政策和当前的财政赤字，但是没有人能够构想出这些问题妥善的解决之道。而且也没有任何迹象显示，在不远的将来就会出现一条出路。世界大部分的过剩储蓄资金集中在以中国为首的一些国家和包括俄罗斯在内的一些产油国的手里，这对于未来的世界意味着什么，没有人知道。我们生活在一个全球化的世界中，我们不但要解决自己的问题，还要同时关注其他国家出现的问题。

在他的书中，弗里德曼对金融政策的建议是，政府削减税收，提高教师薪水，形成一种有利于能够高效创造价值的创新者—工程师—成长的培养体制。然而，维持资金的自由流动以保证全球化“血液”的动能，也需要“高、精、尖”的全球金融“脑科医生”。那是因为今天的世界缺少一种金融规则，或者说更多的是缺少一种能够在金融危机到来时重新恢复金融秩序的非正式的、不成文的规定或规则。相反，我们必须摸索前行、小心应对，就好像是我们在一只手被绑在背后而另一只手戴着很不合适的拳击手套的情况下，正在为病人实施一个精细的脑科手术。金融市场已经变得庞大无比，有时候它又危机重重，而我们的政府机构却不能完全高效地让它保持一种稳定状态。

我们的工业化世界正在面临着形势严峻的清偿危机—2007年和2008年信贷危机。在这种背景下，转瞬之间，世界各大银行和其他金融机构就停止了借贷。从全球来看，金融交易也出现了“紧急刹车”。在美国，潜在的购房者无力购房。全球金融系统也正在陷入一种不利局面。就好像一个前几天还有着健康体魄的人，突然之间，他的血液停止了流动，而他随即陷入了昏迷状态。

作为很多大型对冲基金以及世界上一些最大型金融机构的所有者交易平台的宏观经济政策顾问，我对金融市场危机已经感觉很平常了，但1987年股票市场崩盘期间那一个打了一整夜的电话还是让我记忆犹新。

在我的记忆中，即使是最有自信心的亿万富翁级金融家乔治·索罗斯，我在他的话语中也听出了一点不安，因为我们都意识到世界金融体系已经陷落到最糟糕的境地了。10年之后，也就是1998年的秋天，纽约联邦储备银行行长比尔·麦克多诺向为数不多的几个人（其中包括我）阐明，长期资本管理公司的崩溃以及随后的市场援救已经把世界经济带入一个重要的转折时期。

在我坐在自行车上，随手翻阅从我位于华盛顿特区的办公室寄过来的报纸时，我的注意力集中在了正在唱歌的保罗·西蒙身上：“你要知道你的目标越接近你，你就越容易出现失误。”其中一份报纸上写着这么一句让人警醒的话，美国财政部长汉克·保尔森曾宣称：“2007年的全球经济是我在商业生涯中所经历过的最强劲的经济。”然而，就在那天早上的《纽约时报》上，专栏作家保罗·克鲁格曼就评论道，当前的信用危机很可能会引起一场“噩梦”—“债务拖欠的连锁反应”。更为糟糕的是，他说，政策制定者对此却束手无策。

“说这些并没有什么意义，”我认为。市场已经被次贷危机所造成的损失“逼迫”得“歇斯底里”了，相对规模较小的抵押以及与抵押相关的金融工具，已经完全被锁定在没有还款预期或没有良好信用历史的借贷者身上。但为什么几乎遍布全球的股票市场会出现崩溃，而贷款仅仅因为一些抵押赎回权的丧失就出现危机呢？毕竟，美国2 000亿美元的不良贷款仅占全球价值数百万亿美元的资本市场的一小部分。

实际上，全球经济正处在一种债务缩减的过程中—风险逐渐降低，而房地产泡沫正在缩小，市场也已经对这种状况适应了几个月。这种状况令人非常困惑。为什么世界上最大的蓝筹公司—这些公司在没有银行贷款的情况下就能轻易地完成公司内部扩张—的股票在一开始就被次级抵押赎回权的丧失“打击”得“遍体鳞伤”？实际上，所有的这些只是其中的一个发展阶段，也就是说只是事态预期发展的冰山一角。

有一件事情是非常有趣的。一家法国银行—法国巴黎银行—的发言人曾信誓旦旦地宣称，该银行根本没有暴露出次级抵押贷款问题，然而在这之后不久，这家银行就被迫承认它有数额巨大而且无法估价的抵押贷款。这个颇具神秘色彩的转变让金融市场大跌眼镜，也给了欧洲和美国股票市场重重的一击。“为什么唯独法国巴黎银行的股票没有受到重创—为什么工业化世界的市场都遭受到巨大的损失？”我一直在考虑这个问题。

没过多少天，危机就遍布商业票据市场—它长久以来一直被认为是货币市场共同基金投资最安全的“港湾”之一。这同时也意味着中美洲正处于麻烦之中。突然之间，被认为最安全、最具流动性的（非政府性的）投资市场也变得让人难以捉摸了。金融体系的根基已经面临严重的信用危机。当投资者把他们的资金蜂拥投入被认为值得投资的短期投资—3月期的美国短期国债—时，全球体系的活力源泉突然就面临严重风险。为什么那是危险的？那意味着金融市场的流动性正在变得“油尽灯枯”。当恐慌在大萧条时期以同样的方式出现时，投资者和“拯救者”都把他们的钱装入了“气垫”，而大公司把它们的现金储备都放在了商业票据市场。

在8月的那整个星期五，狂躁一直在持续。美联储积极回应，它向银行系统注入了190亿美元以确保票据市场的流动性，并且下调短期利率，这是继美联储前一天注入240亿美元之后的又一大举措。在危机发生的第一阶段，心惊胆战的欧洲中央银行注入了令人吃惊的2 400亿欧元—因为欧洲央行认为欧洲银行已经处于严重的风险之中。然而，到接下来的星期二，尽管注入了巨额的紧急资金，道琼斯工业平均指数还是继续下滑—首先是下跌了207点，而后第二天是167点，在随后不到一个星期的时间又下滑了280点。在8月17日星期五，如幽灵般的日本股票市场下跌了874点，跌幅超过了5%。世界大多数的股票市场出现了自由落体运动。随着变幻莫测的私有投资资金涌入短期国债市场，债券市场也陷入了一片混乱之中。

俗语说，“没有人可以相信任何人”，而这时，突然之间，就没有人借款给其他任何人了。世界的信用市场失灵了，因为没有人清楚它们的临时负债状况。这是危险的，因为如果私人信用市场停止运转，整个经济就会处于危险之中—人们会失业，而且退休金也没有了保障，普通家庭的净资产价值会迅速下降，因为随着家庭抵押品的价格下滑，家庭财产也会大大缩水。消费贷款—汽车、信用卡，等等—利率会迅速升高，这也就是说，经济迟早会受到严重打击。

在我开始反思这种状况的发生时候，我才意识到，实质上，事情的本来面目是，美国金融系统在前一阶段产生了巨额的次级抵押贷款—它们是“有毒的废物”。这些抵押贷款由相互分离的各个金融机构拥有，进而又被分散成很多更小的部分，最后这些分散化的抵押贷款就被“转嫁”到欧洲和亚洲的金融机构之中。很快，“有毒废物”遍布整个工业化世界的金融系统，但没有人知道它们在哪里。而现在，世界其他地区的人们也有了一个可以憎恨美国的理由。

我们需要记住的重要一点是，这里的问题不是次贷混乱的程度有多么深—金融市场对这种混乱状态有很好的判断、修复功能。根本性的问题是这些“废物”到底在哪里。到底是哪些人得了“癌症”，又有哪些人是“健康的”？实际上，问题出在信息上，或者说出在我们对相关信息的缺失上。

紧接着，在下一周的星期五，美联储又采取了行动，一方面降低贴现率，另一方面又慷慨地向银行系统施贷。其真实目的是：把一个“紧急安全阀”安装在美国银行业中，因为它相信，如果银行垮掉了，那么美国经济也会跟着遭殃。小型商业机构会首先遭到打击，很快，整个美国经济和美国就业体系的根基也会遭受重创。而且，美联储现在还不确定哪些金融机构吸纳的“废物”最多，所以它需要稳定局势以赢得更多的回旋时间。

到那个周末，我又进一步反思这些意想不到的形势变化。一种相对较轻微的发展状况现在已经膨胀起来了，引起美国股票市场的价值下滑接近10%（只有在美联储降低利率之后才最终得以恢复）。这些突然损失的价值接近2万亿美元，或者说差不多相当于美国GDP的六分之一。

我再说点有趣的事情。在这场危机甚嚣尘上的时候，本·斯坦—一位喜剧演员（也是一位经济学家）—在《纽约时报》上登载了一篇颇具争议性的文章，他在文章中说，对于世界的大部分地区而言，次贷危机的影响力是非常小的，全球性的反应几乎毫无意义。“在泰国、巴西或印度尼西亚出现的风险怎么会与拉斯韦加斯的一栋房子有一种固有的联系呢？……为什么长岛的一家抵押贷款公司与它们有关系呢？”这位演员问道。

对于这个问题的部分解答是，我们生活在一个全球化的时代，在这个全球化的世界中，金融市场已经通过一种错综复杂的被称为证券化的金融工程得以全球化—我将在下一章讨论这个话题。正如芝加哥分析研究公司晨星公司的埃里克·雅各布森所说的：“今天，在一些看起来毫不相关的市场之间竟然存在着那么多的紧密联系。”但全球化并不能解释为什么—好像是一夜之间—金融市场会从我们的现实中分裂出去，也无法解释接下来发生的混乱对我们的将来有什么样的影响。

在危机发生后的几个星期里，我开始思考到底发生了什么事情。金融市场是如何在短期之内反映出活力四射的经济（美国财政部长认为这是他所经历的最强劲的经济），而旋即又处在混乱状态之中呢？表面上的平静状态又是如何在一夜之间就演变成对整个经济体系的真正威胁呢？